國(guó)內(nèi)較近公布的數(shù)據(jù)如PMI、外貿(mào)出口、M2等普遍好于市場(chǎng)，而10月15日今天公布的9月CPI如預(yù)期般為1.9%低于2%，所以，不少市場(chǎng)分析人士認(rèn)為，中國(guó)經(jīng)濟(jì)下行已經(jīng)見(jiàn)底，四季度將出現(xiàn)逐漸回升之態(tài)勢(shì)。為了經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)復(fù)蘇，央行可采取加大力度刺激政策，即國(guó)內(nèi)貨幣政策要如世界各國(guó)那樣進(jìn)一步寬松。但是，在本文看來(lái)，國(guó)內(nèi)央行貨幣政策較好的選擇仍然是“以不變應(yīng)萬(wàn)變”。

　　因?yàn)椋?dāng)前國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩，既有外部需求疲弱的問(wèn)題，也有國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整的問(wèn)題，更有政府換屆政治性周期問(wèn)題，這些問(wèn)題聚集在一起，希望通過(guò)短期刺激政策來(lái)刺激經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)是不可能的。在不少人看來(lái)，當(dāng)前國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)急劇減速，可能導(dǎo)致宏觀經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)。比如，如果經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)急劇下降7%以下，對(duì)中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)影響將顛覆性。它可能導(dǎo)致大量國(guó)有企業(yè)破產(chǎn)倒閉、企業(yè)裁員、銀行不良貸款率上升，甚至于引發(fā)嚴(yán)重的金融危機(jī)與經(jīng)濟(jì)危機(jī)。因此，央行必須重啟寬松的貨幣政策工具，讓經(jīng)濟(jì)重新回到增長(zhǎng)快車道。因此，政府可能通過(guò)降低利息、保持維持人民幣升值預(yù)期、保證抵押物價(jià)格平穩(wěn)及盡快讓國(guó)有企業(yè)私有化等短期政策來(lái)刺激經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。

　　不過(guò)，這種思維沒(méi)有跳出兩個(gè)方面的局限。一是歐美宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控設(shè)定的局限，以為中國(guó)同樣有一個(gè)完善的市場(chǎng)（但實(shí)際上歐美國(guó)家都出現(xiàn)了市場(chǎng)失?。?，通過(guò)市場(chǎng)價(jià)格機(jī)制可以來(lái)增加企業(yè)投資愿意；二是中國(guó)經(jīng)濟(jì)永遠(yuǎn)只能在早幾年的高速軌道上，否則就會(huì)出問(wèn)題。但實(shí)際上，對(duì)中國(guó)現(xiàn)實(shí)的經(jīng)濟(jì)生活來(lái)說(shuō)，這兩個(gè)假定都是不成立的。即中國(guó)金融市場(chǎng)沒(méi)有有效的價(jià)格機(jī)制，及中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)不可能永遠(yuǎn)維持在不可能持續(xù)的“房地產(chǎn)化”的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)上。

　　比如，2012年9月份，全國(guó)居民消費(fèi)價(jià)格總水平（CPI）同比上漲1.9%和全國(guó)工業(yè)生產(chǎn)者出廠價(jià)格（PPI）同比下降3.6%，并不意味著給國(guó)內(nèi)央行的貨幣政策提供更多的減息空間。因?yàn)?，?dāng)前國(guó)內(nèi)CPI為何連續(xù)幾個(gè)月在低水平上徘徊？

　　一是PPI作為CPI的先行指標(biāo)，它處于三年來(lái)低位，盡管要通過(guò)一定的方式傳導(dǎo)到CPI，但PPI的負(fù)增長(zhǎng)一定把整個(gè)經(jīng)濟(jì)的價(jià)格水平向下拉，并逐漸地傳導(dǎo)到CPI上去。但是，我們也應(yīng)該看到，國(guó)內(nèi)PPI下行，較為根本的原因是房地產(chǎn)市場(chǎng)調(diào)整、是早幾年過(guò)度投資導(dǎo)致產(chǎn)能過(guò)剩的結(jié)果。當(dāng)早幾年以“房地產(chǎn)化”過(guò)度經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，它早就嚴(yán)重超支了未來(lái)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。只要這種增長(zhǎng)一旦出現(xiàn)調(diào)整，嚴(yán)重的產(chǎn)量過(guò)剩必然會(huì)出現(xiàn)，從而引起PPI的全面下跌。因此，市場(chǎng)根本就不用擔(dān)心PPI嚴(yán)重下行有多少問(wèn)題，它正是整個(gè)經(jīng)濟(jì)調(diào)整后復(fù)蘇的開(kāi)始。只不過(guò)，房?jī)r(jià)不向下調(diào)整，則是當(dāng)前國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)隱患所在。中國(guó)房地產(chǎn)泡沫不擠出，永遠(yuǎn)是中國(guó)經(jīng)濟(jì)心頭痛。

　　二是中國(guó)的CPI是以食品為主導(dǎo)的CPI，食品價(jià)格變化對(duì)CPI影響。比如9月份的CPI，食品價(jià)格同比上漲2.5%，影響居民消費(fèi)價(jià)格總水平同比上漲約0.79個(gè)百分點(diǎn)。9月份是氣候條件好的季節(jié)，或收獲的季節(jié)，鮮菜鮮果的價(jià)格上漲幅度不會(huì)太大。但是，在10月份國(guó)內(nèi)大部分地區(qū)逐漸進(jìn)入冬季之后，鮮菜鮮果的價(jià)格全面上漲可能是一種趨勢(shì)。這已經(jīng)成為一種常態(tài)。更為重要的是豬肉的價(jià)格經(jīng)過(guò)一年多的沉寂之后，有可能重新處于上升態(tài)勢(shì)中。如果豬肉的價(jià)格些微上漲，它將很大程度上影響CPI上行。也就是說(shuō)，國(guó)內(nèi)CPI并非處于一種下行態(tài)勢(shì)，而是上行壓力很大。因?yàn)?，在全球都在采取量化寬松貨幣政策的條件下，流動(dòng)性泛濫是不可能避免。盡管當(dāng)前大量的流動(dòng)性基本上都進(jìn)入各種資產(chǎn)，在推高不同資產(chǎn)價(jià)格，但是無(wú)論是資產(chǎn)價(jià)格傳導(dǎo)還是流動(dòng)性溢出都是推高CPI的重要因素。還有，國(guó)際石油的價(jià)格基本上處于高位。中國(guó)作為國(guó)際石油消費(fèi)國(guó)之一，石油又作為不少行業(yè)和產(chǎn)業(yè)，及國(guó)內(nèi)大眾消費(fèi)的初級(jí)產(chǎn)品，它的價(jià)格高位將從許多方面影響國(guó)內(nèi)物價(jià)水平。比如，油價(jià)上漲必然會(huì)導(dǎo)致運(yùn)輸成本上升，而這種上升的運(yùn)輸成本會(huì)直接攤分到下游商品的價(jià)格上去?？梢哉f(shuō)，在國(guó)際油價(jià)如此高位的情況下，它將對(duì)中國(guó)通貨膨脹產(chǎn)生較大上行的壓力。

　　這就為何盡管當(dāng)前的CPI處于低位，但國(guó)內(nèi)通貨膨脹壓力仍然不可忽視的原因所在。這正如央行副行長(zhǎng)易綱所指出的，央行必須不斷地對(duì)各級(jí)政府警示通脹風(fēng)險(xiǎn)，“控制通脹是我們頭號(hào)工作”。何也？這不僅在于中國(guó)經(jīng)濟(jì)仍然隨時(shí)都有可能踏上快速增長(zhǎng)路，而且在于導(dǎo)致國(guó)內(nèi)通貨膨脹壓力的條件仍然存在。

　　更何況在當(dāng)前產(chǎn)量過(guò)剩、經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整及企業(yè)去庫(kù)存化的過(guò)程中，幾乎所有的行業(yè)的邊際利潤(rùn)率都在下降，企業(yè)不再盈利，又面臨通貨膨脹上行壓力，如果央行貨幣政策也走向歐美各國(guó)量化寬松之路，所起到的作用是不大的。因?yàn)?，在這種情況下，企業(yè)沒(méi)有訂單，利息較低，企業(yè)也是沒(méi)有愿意增長(zhǎng)投資的；而且對(duì)于銀行來(lái)說(shuō)，當(dāng)看到企業(yè)盈利全面下降時(shí)，也會(huì)出于對(duì)自己利益保護(hù)與風(fēng)險(xiǎn)考量，其貸款或是不愿意放出，或是提高利率水平。應(yīng)該看到今年上半年利率下降之后，但銀行對(duì)企業(yè)利率水平并沒(méi)有下降多少。反之，今年上半年央行貨幣政策些許變化，立即導(dǎo)致房地產(chǎn)市場(chǎng)預(yù)期改變，國(guó)內(nèi)調(diào)整了兩年住房市場(chǎng)突然間停止，各個(gè)地方的住房市場(chǎng)價(jià)格又開(kāi)始反彈，從而使得國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)市場(chǎng)問(wèn)題更為嚴(yán)重。

　　可以說(shuō)，就當(dāng)前國(guó)內(nèi)央行的貨幣政策工具來(lái)看，其彈性與操作的空間很大，但是正如易綱副行長(zhǎng)所表示那樣，本輪刺激政策不會(huì)像2009年規(guī)模那么大，但會(huì)是一個(gè)“恰當(dāng)”的規(guī)模，即“足以支持經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇但又不會(huì)引發(fā)通脹上升”的適當(dāng)規(guī)模。如果以這樣一個(gè)貨幣政策思路，那么本文預(yù)計(jì)，較近央行的貨幣政策不需要轉(zhuǎn)向太多，更不會(huì)隨著經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)變化而起舞，較為重要的保證當(dāng)前貨幣政策的穩(wěn)定，“以不變應(yīng)萬(wàn)變”。

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