樓市調(diào)控政策的經(jīng)濟(jì)合理性有二：一是抑制房?jī)r(jià)的過(guò)快上漲；二是淘汰過(guò)剩的房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商。從當(dāng)年勒令直屬企業(yè)退出房地產(chǎn)市場(chǎng)開(kāi)始，大撤退的“集結(jié)號(hào)”已經(jīng)吹響了。但國(guó)資委專(zhuān)業(yè)正規(guī)軍，其集結(jié)號(hào)很難號(hào)令地方軍和游擊隊(duì)，土地財(cái)政的收入與房產(chǎn)開(kāi)發(fā)的厚利導(dǎo)致地方政府與民營(yíng)房企堅(jiān)守陣地，直至政府祭出了“限貸”的殺手锏。

　　土地財(cái)政收入支持的政府投資項(xiàng)目通常都有商業(yè)銀行的配套貸款，其中很高的比例是基礎(chǔ)建設(shè)投資，其投資周期多半都在五年以上，有的甚至長(zhǎng)達(dá)十年二十年才能產(chǎn)生經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流。而銀行的貸款周期通常在五年以內(nèi)，這就出現(xiàn)了結(jié)構(gòu)性的失衡：“短融長(zhǎng)投”，即項(xiàng)目的貸款期短于投資的回收期。在貸款到期之時(shí)，若政府投資項(xiàng)目還沒(méi)有產(chǎn)生正現(xiàn)金流，土地財(cái)政的收入可輕而易舉地“接鏈子”，支持項(xiàng)目貸款及時(shí)展期或順延，隱形的信貸風(fēng)險(xiǎn)就從該項(xiàng)目轉(zhuǎn)移到了地方政府身上，這就是中國(guó)特色的“次級(jí)貸”之一。伴隨著樓市調(diào)控的升級(jí)，地方政府的土地出讓金收入急劇減少，所以“次級(jí)貸危機(jī)”正在醞釀，部分省市可能一觸即發(fā)。

　　什么叫“次級(jí)貸”？顧名思義，“次品”的對(duì)應(yīng)詞是“ ”。在貸款市場(chǎng)上，如果信用等級(jí)高的貸款對(duì)象是 ，則信用等級(jí)低的貸款對(duì)象就是次品。在美國(guó)，給富人的貸款是 ，給窮人的貸款就是次品。在房?jī)r(jià)上漲的趨勢(shì)中，窮人按揭貸款的風(fēng)險(xiǎn)被房?jī)r(jià)上漲的收益掩蓋了。而該類(lèi)貸款又被華爾街多次拆分，再“打包”出售，杠桿率逐級(jí)放大。所以在房?jī)r(jià)下跌時(shí)，窮人丟掉房子一走了之，該類(lèi)按揭貸款的現(xiàn)金流中斷，“次級(jí)貸”危機(jī)一觸即發(fā)。由此看來(lái)，當(dāng)年美國(guó)“次級(jí)貸”危機(jī)爆發(fā)的導(dǎo)火線是突發(fā)性的現(xiàn)金流中斷。

　　在中國(guó)，當(dāng)土地財(cái)政收入滾滾而來(lái)之時(shí)，隱形的“次級(jí)貸”違約風(fēng)險(xiǎn)不斷被掩蓋，地方政府會(huì)沉浸在房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)的財(cái)富盛宴之中，既聽(tīng)不到政府的集結(jié)號(hào)，也看不到一觸即發(fā)的“次級(jí)貸”。此外，政府體制的信息傳導(dǎo)機(jī)制不通暢，風(fēng)險(xiǎn)管理體制不健全，官員們習(xí)慣于彈冠相慶，報(bào)喜不報(bào)憂。地方政府貸款的違約風(fēng)險(xiǎn)通常會(huì)在集中爆發(fā)之時(shí)才會(huì)被拿上桌面，提上議事日程。而在此時(shí)，政府可以調(diào)動(dòng)的信貸資源卻可能非常有限了。較近一段時(shí)間，土地出讓金收入大幅度減少，貸款到期的項(xiàng)目頻繁出現(xiàn)，再加上前期創(chuàng)紀(jì)錄提高存款準(zhǔn)備金率的緊縮效應(yīng)浮出水面，地方政府的信用違約已在預(yù)料之中。由此可以判斷，突發(fā)性的現(xiàn)金流中斷隨時(shí)可能誘發(fā)“次級(jí)貸”危機(jī)。

　　美國(guó)的“次級(jí)貸”危機(jī)我們都會(huì)挺身相救，面對(duì)中國(guó)本土的“次級(jí)貸”危機(jī)，政府能視而不見(jiàn)嗎？所以，銀行開(kāi)始兩次下調(diào)存款準(zhǔn)備金率，銀監(jiān)會(huì)放話支持地方政府的貸款展期，蕪湖罔顧政府禁令刪改房地產(chǎn)政策，上海推出了寬松的二套房購(gòu)購(gòu)政策……在我看來(lái)，這些舉措都是未雨綢繆，提前應(yīng)對(duì)可能一觸即發(fā)的“次級(jí)貸”危機(jī)。

　　地方政府的投資與經(jīng)營(yíng)是一個(gè)不規(guī)范和不透明的市場(chǎng)，“次級(jí)貸”危機(jī)的幽靈在政策調(diào)控的陰霾中游蕩，導(dǎo)火線將是土地出讓金收入的驟停。雖然不敢斷言房地產(chǎn)的調(diào)控政策會(huì)因此改弦易轍，但至少可以說(shuō)，調(diào)控的高峰已過(guò)，調(diào)控過(guò)度的省市將依次啟動(dòng)自救措施，人們也該喘一口氣了。

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