章 貨幣政策與房地產(chǎn)業(yè)

2007年12月5日，經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議在北京結(jié)束。這次會(huì)議基本上是以11月27日中共政治局會(huì)議上精神為基調(diào)來展開的。即2008年的經(jīng)濟(jì)工作的基調(diào)是，堅(jiān)持穩(wěn)中求進(jìn)，保持經(jīng)濟(jì)持續(xù)平穩(wěn)較快協(xié)調(diào)的發(fā)展，把防止經(jīng)濟(jì)增長由偏快轉(zhuǎn)為過熱、防止價(jià)格由結(jié)構(gòu)性上漲演變?yōu)槊黠@通貨膨脹作為宏觀調(diào)控的頭要任務(wù)。為了實(shí)現(xiàn)上述兩項(xiàng)的任務(wù)，2008年中國宏觀經(jīng)濟(jì)政策將出現(xiàn)一個(gè)顯著的變化，就是在實(shí)行穩(wěn)健的財(cái)政政策同時(shí)，實(shí)行“從緊的貨幣政策”。

實(shí)際上，中國政府在2007年已經(jīng)從貨幣因素的角度控制經(jīng)濟(jì)過熱，中國人民銀行宣布從2007年12月21日起第6次加息，調(diào)整后，1年期存款基準(zhǔn)利率由現(xiàn)行的3.87%提高到4.14%，1年期貸款基準(zhǔn)利率由現(xiàn)行7.29%提高到7.47% 。5年以上商貸和個(gè)人住房公積金貸款利率則不變。中國人民銀行12月8日宣布,從2007年12月25起,上調(diào)存款類金融機(jī)構(gòu)人民幣存款準(zhǔn)備金率1個(gè)百分點(diǎn)，這是央行年內(nèi)第10次提高存款準(zhǔn)備金率。

中國多年的穩(wěn)健的貨幣政策的改變是有它的深層次的原因的，那就是中國經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)過熱的現(xiàn)象，中國的物價(jià)增長有些快了，中國經(jīng)濟(jì)泡沫多了。而作為在相當(dāng)長的一個(gè)時(shí)期里是我國國民經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要支柱產(chǎn)業(yè)之一的房地產(chǎn)業(yè)過熱與經(jīng)濟(jì)過熱有著密切聯(lián)系。IMF的研究表明，12個(gè)國家發(fā)生的16次金融危機(jī)中有12次存在房地產(chǎn)“泡沫”。日本和香港房地產(chǎn)“泡沫”破滅嚴(yán)重危害了其金融業(yè)，導(dǎo)致了長期的經(jīng)濟(jì)衰退。

因此，應(yīng)該用從緊的貨幣政策對(duì)房地產(chǎn)業(yè)進(jìn)行控制，多次加息的累積效應(yīng)也一定會(huì)對(duì)房地產(chǎn)業(yè)的過熱起到抑制作用。

節(jié) 貨幣政策的傳導(dǎo)機(jī)制

一般說來，貨幣政策是一個(gè)國家的貨幣當(dāng)局通過對(duì)整個(gè)經(jīng)濟(jì)中的貨幣供應(yīng)量、信貸規(guī)模的控制以及對(duì)整個(gè)金融系統(tǒng)的管理，來影響實(shí)際經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的一系列措施。具體地說，貨幣政策就是一個(gè)國家透過銀行，根據(jù)全國的經(jīng)濟(jì)情況，調(diào)節(jié)其全國的貨幣供給量或利率水平，以達(dá)到維持經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定與促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展之目標(biāo)。更具體地說，在短期內(nèi)，當(dāng)一國經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)衰退時(shí)，增加貨幣供應(yīng)量、降低利率，央行采取擴(kuò)張的或從松的貨幣政策，以便刺激總需求，達(dá)到提高就業(yè)、增加產(chǎn)出的目標(biāo)；在經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)通貨膨脹之時(shí)，減少貨幣供應(yīng)量、提高利率，央行采取緊縮的或從緊的貨幣政策，以便抑制總需求，達(dá)到穩(wěn)定物價(jià)、避免通貨膨脹的發(fā)生。

近十年來，央行一直采取的都是穩(wěn)健的貨幣政策，直到今年二季度才改為“適度從緊的貨幣政策”。而這次經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議，把“適度從緊的貨幣政策”轉(zhuǎn)為“從緊的貨幣政策”，也就意味著2008年中國的宏觀調(diào)控政策將發(fā)生根本性轉(zhuǎn)向。也就是說，2008年的貨幣政策，對(duì)國內(nèi)貨幣供應(yīng)不僅會(huì)從量上收緊，而且也會(huì)從價(jià)格上來收緊；不僅會(huì)對(duì)貨幣投放在年度上進(jìn)行總量的控制，而且會(huì)對(duì)貨幣投放在季度、甚至于月度上進(jìn)行總量上的控制。

貨幣政策對(duì)房地產(chǎn)價(jià)格的傳導(dǎo)機(jī)制是：

，利率調(diào)整對(duì)房地產(chǎn)價(jià)格的影響

利率調(diào)整對(duì)于房地產(chǎn)價(jià)格的影響我們通過房地產(chǎn)市場(chǎng)上各個(gè)主體的行為來分析。

以利率上升為例，降息對(duì)房地產(chǎn)價(jià)格的影響具體表現(xiàn)為三點(diǎn)：

（1）促使居民轉(zhuǎn)移儲(chǔ)蓄。當(dāng)利率上升時(shí)，居民儲(chǔ)蓄增加，消費(fèi)和投資會(huì)從金融投資領(lǐng)域和實(shí)物投資領(lǐng)域流入儲(chǔ)蓄，促使房地產(chǎn)價(jià)格降低。

（2）增加居民抵押貸款的利息負(fù)擔(dān)。當(dāng)房貸利率上升時(shí)，房地產(chǎn)的需求會(huì)減少，某種程度上會(huì)使房價(jià)下降。

（3）增加房地產(chǎn)開發(fā)商的建設(shè)成本。由于房地產(chǎn)投資開發(fā)資金多、建造期限長，以自有資金很難完成。多數(shù)房地產(chǎn)企業(yè)投資資金來源的一半以上依賴銀行貸款。利息增加后，無疑增加了開發(fā)商的建設(shè)成本，減少了房地產(chǎn)的供給，有抑制房價(jià)的作用。

：存款準(zhǔn)備金率調(diào)整對(duì)房地產(chǎn)價(jià)格的影響。存款準(zhǔn)備金率的變化是所有貨幣政策工具中信號(hào)較強(qiáng)、力度的一種。存款準(zhǔn)備金率的上升或下降可以直接通過作用于貨幣乘數(shù)引起貨幣供應(yīng)量的大幅增加或減少。銀行提高了法定存款準(zhǔn)備金，相應(yīng)降低貨幣乘數(shù)，降低了社會(huì)信用總量，促使金融機(jī)構(gòu)在銀行的存款增加了。

第三，貨幣供應(yīng)量對(duì)房地產(chǎn)價(jià)格的影響。在凱恩斯看來，貨幣供應(yīng)量的變動(dòng)較終要通過影響利率來影響其它變量。同利率機(jī)制類似，貨幣供應(yīng)量的變動(dòng)對(duì)于房地產(chǎn)價(jià)格的影響也依賴于房地產(chǎn)市場(chǎng)上各類主體的行為選擇。但由于我國目前利率尚未完全市場(chǎng)化，所以貨幣供應(yīng)量的變動(dòng)不會(huì)完全通過利率機(jī)制起作用。除了一定限度內(nèi)的利率機(jī)制外，主要還表現(xiàn)為：

當(dāng)貨幣供應(yīng)量增加后，人們將多余的貨幣用于支出，會(huì)造成物價(jià)(包括金融資產(chǎn)價(jià)格和實(shí)物資產(chǎn)價(jià)格)的上升。這種影響可以是直接的，如直接用多余的貨幣購購房地產(chǎn):也可以是間接的，既通過建筑材料等價(jià)格的上升等引起房價(jià)上升。正如弗里德曼的貨幣學(xué)派所認(rèn)為的，貨幣供應(yīng)量的擴(kuò)大不必經(jīng)由利率而是直接通過貨幣余額的支出造成物價(jià)上漲。

節(jié) 從緊的貨幣政策對(duì)我國房地產(chǎn)業(yè)調(diào)控的有效性分析

由于房地產(chǎn)業(yè)具有資源稀缺、供給彈性??；信息不對(duì)稱；逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn)；政府干預(yù)失誤等等特點(diǎn)，所以房地產(chǎn)業(yè)是經(jīng)濟(jì)泡沫的載體，而房地產(chǎn)業(yè)一直是國民經(jīng)濟(jì)的支柱，它與57個(gè)產(chǎn)業(yè)存在直接與間接的聯(lián)系，與投資、消費(fèi)、就業(yè)均密切相關(guān)。據(jù)統(tǒng)計(jì)，2005年中國房地產(chǎn)開發(fā)投資達(dá)到15759億元，占固定資產(chǎn)投資總額的17.78％，占GDP的8.6％。房地產(chǎn)金融在金融中的地位也越來越重要。2005年底房地產(chǎn)貸款達(dá)到3.07萬億元，占金融機(jī)構(gòu)人民幣各項(xiàng)貸款余額的14.84%，與GDP的比率為16.7％。有調(diào)查表明，中國房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)資金的60%以上來自銀行。房地產(chǎn)市場(chǎng)的波動(dòng)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長、金融穩(wěn)定至關(guān)重要，因此，國家對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)的發(fā)展給予了高度關(guān)注，積極實(shí)施房地產(chǎn)宏觀調(diào)控政策，促進(jìn)其良性、健康發(fā)展。

2007年中國經(jīng)濟(jì)過熱除了國家競(jìng)爭力的提高和制度變革這兩大根本性的驅(qū)動(dòng)力以外，更與流動(dòng)性過剩有直接的關(guān)系，流動(dòng)性過剩主要表現(xiàn)在：一方面出口和外貿(mào)順差的高速增長帶來外匯占款的迅速增加，導(dǎo)致銀行基礎(chǔ)貨幣的投放快速增長，奠定了市場(chǎng)流動(dòng)性過剩的宏觀基礎(chǔ)；另一方面，物價(jià)水平的緩步走高導(dǎo)致實(shí)際負(fù)利率現(xiàn)象的出現(xiàn)并不斷加劇，保值增值的內(nèi)在動(dòng)力驅(qū)使居民一部分儲(chǔ)蓄持續(xù)向的房地產(chǎn)分流。因此，2007年中國房價(jià)出現(xiàn)井噴現(xiàn)象，由此帶來的總需求型、成本推動(dòng)型和結(jié)構(gòu)性型的通貨膨脹，作為物價(jià)指數(shù)的重要成分CPI從2007年1月份的2.2%到11月份的6.9%。

實(shí)際上，中國政府從2004年開始，政府就出臺(tái)了不少政策來對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)進(jìn)行宏觀調(diào)控，無論是2004年的管住土地與信貸，還是2005年的國八條及2006年的國六條，對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)宏觀調(diào)控的政策很多很全面，但是實(shí)際效果卻不是那樣理想，房價(jià)依然逆勢(shì)而上。根據(jù)國家發(fā)改委、統(tǒng)計(jì)局2006年8月15日聯(lián)合發(fā)布的數(shù)據(jù)：7月份我國70個(gè)具有代表性的大中城市新建住房銷售價(jià)格同比上漲6.7，比上月漲幅提高0.1個(gè)百分點(diǎn)。其中深圳上漲13.6、北京上漲11.1。與“國六條”和“國十五條”出臺(tái)前相比，除上海等極個(gè)別城市外，大部分城市房價(jià)依然漲勢(shì)明顯。原因是多方面的，包括政策疲勞，政策制定過程中的漏洞，政策時(shí)間滯后效應(yīng)，政策執(zhí)行不力等。

實(shí)際上，從我國土地資源的緊缺度來說，中國的房地產(chǎn)供給，特別是普通居住型房地產(chǎn)的供給曲線已經(jīng)到了向上傾斜的部分，所以說從供給的角度調(diào)控房地產(chǎn)會(huì)帶來價(jià)格的大副波動(dòng)。

既然從供給的角度調(diào)控是低效率的，就要從需求的角度考慮了，根據(jù)宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)原理，總需求包括消費(fèi)，私人投資，政府購購和凈出口。總需求的過熱帶動(dòng)了各種需求的增長，表現(xiàn)為消費(fèi)旺盛，投資興起，政府購購和凈出口大幅增加，而這些需求的過熱導(dǎo)致了房地產(chǎn)泡沫。

（1）消費(fèi)方面。正常的消費(fèi)需求應(yīng)該隨著人們收入的增加而增加。誠然，近年來我國上調(diào)公務(wù)員工資，推動(dòng)了其它層面勞動(dòng)力收入的上漲，人們的消費(fèi)傾向增加，消費(fèi)總需求增加。然而，消費(fèi)需求的過熱是由某些政策導(dǎo)向刺激而成的。

其一，信貸擴(kuò)張。長期以來，我國采取寬松的貨幣政策，利率低迷，貨幣供應(yīng)寬松，這些都直接導(dǎo)致信用消費(fèi)嚴(yán)重?cái)U(kuò)張，尤其是住房消費(fèi)貸款的增加。其二，用教育產(chǎn)業(yè)化，醫(yī)療產(chǎn)業(yè)化等手段拉動(dòng)內(nèi)需。拉動(dòng)內(nèi)需的政策已經(jīng)主導(dǎo)中國經(jīng)濟(jì)將近十年，這些政策使得原來由財(cái)政負(fù)擔(dān)的支出轉(zhuǎn)為了居民的個(gè)人消費(fèi)。過熱的消費(fèi)需求，尤其是信用消費(fèi)，使得人們膨脹了對(duì)住房這種高價(jià)消費(fèi)品的需求。房價(jià)雖然高，但是人們可以用將來的錢來購房，這使得原來購不起的人可以購得起房，但代價(jià)是做幾十年的房奴，而結(jié)果是房地產(chǎn)泡沫形成。

（2）投資方面。中國目前鋼鐵、電解鋁等幾個(gè)行業(yè)的過熱，不是因?yàn)樗鼈儽旧淼倪^熱引起的，而是整個(gè)投資需求引起的。所以這幾個(gè)行業(yè)的過熱，實(shí)際反映了中國整個(gè)投資需求的過熱。過熱的投資需求，再加上我國的物價(jià)狀況與利率是倒掛的，使得人們?cè)敢赓彿康禺a(chǎn)去保值增值。況且前幾年股市情況也不好，人們沒有良好的投資渠道，只好去購房地產(chǎn)。此外溫州，山西一帶閑散資金都流入大城市投資房地產(chǎn)，獲得豐厚回報(bào)，起到了示范效應(yīng)。這種投資性購房一多，再加上一定的投機(jī)需求，就形成了房地產(chǎn)泡沫:現(xiàn)在看起來好像供不應(yīng)求，然而到利率變化的時(shí)候，許多房子可能就要拋售了。而大量外資投資于房市更加強(qiáng)化了這一點(diǎn)。

（3）政府購購方面。政府購購主要表現(xiàn)在基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)上，全國大中城市，甚至小城市都很重視這個(gè)部分。2006年上半年，固定資產(chǎn)投資增長強(qiáng)勁，1-5月份，城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資25443億元，比去年同期增長30.3%，連續(xù)4個(gè)月上揚(yáng)，5月份同比增速為2004年9月以來的高點(diǎn)。從總需求的角度分析，固定資產(chǎn)投資占比，增速波動(dòng)頻繁，影響較顯著，縱觀改革開放二十多年以來中國經(jīng)濟(jì)的發(fā)展歷程，對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的調(diào)控主要體現(xiàn)在對(duì)固定資產(chǎn)投資的調(diào)控中。旺盛的政府購購，帶動(dòng)了相關(guān)的行業(yè)，同時(shí)也鼓勵(lì)了人們的預(yù)期，對(duì)于宏觀經(jīng)濟(jì)的預(yù)期，對(duì)于房價(jià)的預(yù)期。此外，一些地方政府興建政績工程，擴(kuò)大政府購購，也刺激了過熱的總需求。

（4）凈出口方面?？梢詮奈覈陙聿粩嘣黾?

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