如何看待2014年的中國(guó)經(jīng)濟(jì)？目前市場(chǎng)比較一致的預(yù)期是2014年經(jīng)濟(jì)增速明顯低于今年，CPI則明顯高于今年，市場(chǎng)資金高企。對(duì)此筆者并不認(rèn)同。

    經(jīng)濟(jì)增速：與今年持平甚至略高

    在討論經(jīng)濟(jì)增速之前，我們需要對(duì)投資、消費(fèi)和外貿(mào)進(jìn)行簡(jiǎn)單預(yù)測(cè)。

    關(guān)于投資，大多數(shù)預(yù)測(cè)者認(rèn)為2014年的固定資產(chǎn)投資增速略低于今年，其理由在于基礎(chǔ)設(shè)施投資增速難以為繼。從十八屆三中全會(huì)《中共關(guān)于全面深化改革若干重大問(wèn)題的決定》來(lái)看，2014年結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型和去產(chǎn)能化將推進(jìn)較快，因此傳統(tǒng)制造業(yè)投資和工業(yè)增加值增速放緩的可能性較大。此外，房地產(chǎn)投資在2014年很可能逐季回落，銷(xiāo)售面積和金額均將平淡無(wú)奇。在此背景下，中國(guó)的基礎(chǔ)設(shè)施投資尤其是指向生態(tài)修復(fù)、交通樞紐和服務(wù)的投資，很可能通過(guò)設(shè)立專門(mén)的基礎(chǔ)設(shè)施投資銀行得以強(qiáng)化。綜合基建、房地產(chǎn)和制造業(yè)投資三大塊，較悲觀的預(yù)期2014年投資增速也將維持在18%以上，對(duì)GDP可能會(huì)帶來(lái)少增0.3個(gè)百分點(diǎn)的影響。

    關(guān)于消費(fèi)，2013年消費(fèi)之所以不盡如人意，就在于政府厲行節(jié)約的風(fēng)暴和房地產(chǎn)產(chǎn)銷(xiāo)旺盛，兩者都抑制了消費(fèi)的增長(zhǎng)。2014年這兩大因素對(duì)消費(fèi)的抑制作用將明顯弱化，因此對(duì)消費(fèi)溫和回暖可寄予較高期望。

    關(guān)于外貿(mào)，我們相對(duì)樂(lè)觀。在美國(guó)不斷強(qiáng)化跨大西洋、跨太平洋貿(mào)易和投資合作的壓力下，WTO的多哈回合談判獲得進(jìn)展的可能性較大。中國(guó)和原獨(dú)聯(lián)體、中東歐和東亞的諸多貿(mào)易和投資計(jì)劃，都有可能使得2014年全球貿(mào)易擺脫保護(hù)主義的軌跡，重新恢復(fù)活力。因此約10%的外貿(mào)增速應(yīng)可樂(lè)觀預(yù)期。

    綜合上述投資、消費(fèi)和外貿(mào)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)在2014年存在維持和今年相若甚至略高的可能性，即增速在7.7%~7.8%。外部環(huán)境也給中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)提供了寬松氛圍，日美經(jīng)濟(jì)持續(xù)復(fù)蘇，歐洲經(jīng)濟(jì)擺脫衰退后微弱復(fù)蘇是大概率事件。內(nèi)部環(huán)境也使中國(guó)政府不太可能將增長(zhǎng)預(yù)期從7.5%調(diào)降至7.0%，新近三中全會(huì)再度強(qiáng)調(diào)了發(fā)展是解決所有問(wèn)題的關(guān)鍵，鼓舞信心也需要維持中高速的增長(zhǎng)以引導(dǎo)調(diào)控預(yù)期。

    CPI：可控性較強(qiáng)

    在討論物價(jià)變動(dòng)之前，我們需要對(duì)翹尾因素、食品和能源價(jià)格走勢(shì)進(jìn)行簡(jiǎn)單預(yù)測(cè)。

    中國(guó)的物價(jià)走勢(shì)有一個(gè)奇怪的規(guī)律，即在過(guò)去10年，翹尾因素決定當(dāng)年物價(jià)基本走勢(shì)。2014年CPI的翹尾因素較之今年上升0.3個(gè)百分點(diǎn)，經(jīng)驗(yàn)分析的結(jié)論是，2014年中國(guó)CPI可能在3.0%~3.1%間，較今年物價(jià)略有回升。對(duì)通脹走勢(shì)不必太悲觀。

    食品價(jià)格是影響物價(jià)的重要因素，幸運(yùn)的是，過(guò)去3年，全球糧食持續(xù)豐收且處在價(jià)格低位，中國(guó)糧食創(chuàng)造了連續(xù)十年增收的奇跡，這種大格局顯示，至少在2014年糧食價(jià)格不會(huì)嚴(yán)重威脅中國(guó)的物價(jià)水平。如果中國(guó)能在農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)化進(jìn)程方面、在糧食安全觀和進(jìn)口政策方面更開(kāi)明的話，中國(guó)有可能在穩(wěn)定國(guó)內(nèi)糧價(jià)、改善生態(tài)、加深和主要糧食出口國(guó)的經(jīng)貿(mào)合作三方面取得多贏。

    能源價(jià)格波動(dòng)也令人關(guān)注。同樣幸運(yùn)的是，美國(guó)已成為全球原油生產(chǎn)國(guó)以及成品油的凈出口國(guó)。在進(jìn)入秋冬季后，全球油價(jià)不升反降，不僅顯示了能源領(lǐng)域的技術(shù)進(jìn)步，也顯示出能源需求仍不強(qiáng)勁。預(yù)期2014年除了天然氣價(jià)格存在上漲壓力外，能源總體上不太構(gòu)成對(duì)物價(jià)的威脅。

    綜合上述翹尾、糧食和能源價(jià)格，2014年中國(guó)的通脹可控性較強(qiáng)，其中3~6月份物價(jià)相對(duì)較高。只是在市政水、電、燃?xì)獾裙檬聵I(yè)價(jià)格以及生態(tài)補(bǔ)償價(jià)格方面，可能會(huì)略微推升物價(jià)。

    流動(dòng)性的數(shù)量與價(jià)格

    在討論2014年流動(dòng)性的數(shù)量和價(jià)格之前，我們需要對(duì)內(nèi)外部的財(cái)政貨幣政策進(jìn)行簡(jiǎn)要預(yù)測(cè)。

    就外部而言，美聯(lián)儲(chǔ)的量化寬松何時(shí)退出會(huì)影響全球的流動(dòng)性狀況。目前看來(lái)2014年下半年美聯(lián)儲(chǔ)也許會(huì)謹(jǐn)慎嘗試量寬退出。目前全球貨幣當(dāng)局都在為此進(jìn)行調(diào)整。例如美聯(lián)儲(chǔ)和西方七國(guó)央行將原先的短期貨幣互換協(xié)議修正為長(zhǎng)期貨幣互換協(xié)定，這穩(wěn)定了全球流動(dòng)性的基本格局。例如包括香港金融管理局在內(nèi)的不少貨幣當(dāng)局都強(qiáng)調(diào)負(fù)債的重要性，并提升了流動(dòng)性要求。量寬退出對(duì)流動(dòng)性的沖擊將持續(xù)存在。

    就內(nèi)部而言，筆者預(yù)期2014年信貸新增額可能達(dá)到10萬(wàn)億元，同時(shí)社會(huì)融資規(guī)模也將繼續(xù)平穩(wěn)擴(kuò)張。因此流動(dòng)性的數(shù)量方面相對(duì)平穩(wěn)。十八屆三中全會(huì)也提出，財(cái)稅體制改革將嘗試政府債務(wù)的跨年度平衡。這意味著至少?gòu)恼邔用娓嗟氖顷P(guān)注債務(wù)余額管理，而不再是受制于《預(yù)算法》的年度預(yù)算赤字或黑字。目前政府的內(nèi)債余額約4萬(wàn)億元，外債余額約7000億美元，債務(wù)對(duì)GDP的占比約為16%,如果不考慮國(guó)企和地方政府的或明或暗的各類債務(wù)，政府的負(fù)債情況尚好。估計(jì)2014年財(cái)政預(yù)算赤字可從今年的1.2萬(wàn)億元略微上升至1.5萬(wàn)億元。因此，就流動(dòng)性數(shù)量而言大致穩(wěn)定。

    但就流動(dòng)性價(jià)格而言，需予以警惕。在貨幣供應(yīng)量大致平穩(wěn)的前提下，經(jīng)濟(jì)增速和流動(dòng)性價(jià)格高度正相關(guān)。例如2011年到今年二季度，經(jīng)濟(jì)增速不斷下滑，市場(chǎng)流動(dòng)性價(jià)格總體上也隨之下滑，這顯示了實(shí)體經(jīng)濟(jì)運(yùn)行趨弱時(shí)，資金需求也趨弱。2013年三季度之后，市場(chǎng)流動(dòng)性價(jià)格有所上行，這部分是增長(zhǎng)企穩(wěn)所致，但我們認(rèn)為這還包含著另外3個(gè)隱含因素的沖擊：一是無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率的上升；二是利率市場(chǎng)化加速發(fā)酵；三是量寬退出陰魂不散。

    關(guān)于無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率的上升，典型體現(xiàn)在中國(guó)國(guó)債中標(biāo)利率不斷上升至接近5%的水平，顯示作為國(guó)債購(gòu)家的商業(yè)銀行和保險(xiǎn)資金對(duì)持續(xù)購(gòu)入國(guó)債熱情不高。另外，在實(shí)體經(jīng)濟(jì)方面普遍存在的輕資產(chǎn)、高流轉(zhuǎn)的傾向，也顯示了實(shí)業(yè)家風(fēng)險(xiǎn)容忍度再度下降。但考慮到次貸危機(jī)后，即便10年期美國(guó)國(guó)債和長(zhǎng)期通脹率的差異也在1.5個(gè)百分點(diǎn)左右，因此期待2014年國(guó)債利率明顯下行是不現(xiàn)實(shí)的。

    關(guān)于利率市場(chǎng)化的持續(xù)發(fā)酵，不僅突破利率管制的金融產(chǎn)品日益龐大，同時(shí)利率市場(chǎng)化也將觸及繼續(xù)深化存款利率改革的硬核。加之資本補(bǔ)充渠道匱乏和信貸資產(chǎn)證券化遲緩，利率市場(chǎng)化對(duì)存貸款兩側(cè)利率的推高作用難以遏制。預(yù)期2014年央行不會(huì)繼續(xù)放寬存款利率浮動(dòng)的上限，但可能通過(guò)CD以及銀行理財(cái)產(chǎn)品來(lái)深化利率市場(chǎng)化。

    關(guān)于量寬退出，很可能美聯(lián)儲(chǔ)也不清晰其較終在債券市場(chǎng)上購(gòu)入、賣(mài)出的總量，以及美聯(lián)儲(chǔ)自身能夠承受的損失上限。這將迫使各國(guó)央行改善流動(dòng)性管理，重視潛在的通脹和利率上行壓力。市場(chǎng)對(duì)量寬退出的擔(dān)心可能隨著美聯(lián)儲(chǔ)的每次議息會(huì)議而周期性發(fā)作。

    結(jié)合對(duì)流動(dòng)性數(shù)量和價(jià)格的相關(guān)因素，筆者認(rèn)為，盡管2014年經(jīng)濟(jì)增速和投資增速使信貸需求大體平穩(wěn)，但影響資金價(jià)格的內(nèi)外部風(fēng)險(xiǎn)預(yù)期在上升，致使流動(dòng)性價(jià)格亦將持續(xù)上升。

    筆者對(duì)2014年中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)的整體勾勒是：2014年中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和CPI均較2013年穩(wěn)中略升，且呈前高后低的格局；流動(dòng)性數(shù)量尚好但價(jià)格略高，且呈前低后高的格局?？紤]到這樣的增長(zhǎng)、通脹和流動(dòng)性格局，2014年的銀行業(yè)財(cái)務(wù)回報(bào)可能更為黯淡，且將加速洗牌；房地產(chǎn)銷(xiāo)售面積和金額不低，但房企整體盈利將遜色于2013年。

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